來源：上海證券報 

近期，我國利率市場化改革進程逐步加速。2015年3月1日起，人民銀行下調(diào)1年期存貸款基準(zhǔn)利率0.25個基點，同時將金融機構(gòu)存款利率浮動區(qū)間的上限由存款基準(zhǔn)利率的1.2倍調(diào)整為1.3倍，朝著放松利率管制方向又邁出了堅實一步，國內(nèi)利率市場化程度得以進一步深化。隨著利率市場化的加快推進，存貸款基準(zhǔn)利率的作用逐漸弱化，市場迫切需要反映真實供求關(guān)系的國債收益率曲線作為定價基準(zhǔn)。中國金融期貨交易所于2013年9月已經(jīng)上市5年期國債期貨，而推出10年期國債期貨，在豐富我國國債期貨產(chǎn)品體系的同時，將進一步優(yōu)化國債期貨功能發(fā)揮，從而完善國債收益率曲線。

對接需求 亟須健全國債收益率曲線

市場基準(zhǔn)收益率曲線是利率市場化核心，選擇和培育基準(zhǔn)收益率曲線迫在眉睫。新一輪的“放松管制”打破了銀行、券商、基金、保險、信托和期貨公司之間的競爭壁壘，使財富管理行業(yè)進入了競爭、創(chuàng)新、混業(yè)的“大資管時代”?！按筚Y管時代”催生了大量更具多樣化、精細化、個性化的理財產(chǎn)品，產(chǎn)品投資組合呈現(xiàn)豐富多元化，加之互聯(lián)網(wǎng)金融的迅速崛起，這為公眾搭建了投資參與的工具、平臺和手段，使得理財產(chǎn)品借助互聯(lián)網(wǎng)良好的用戶體驗和平臺優(yōu)勢實現(xiàn)了平民化營銷，一改過去理財“高大上”形象，中小投資者理財需求得到釋放，余額資金財富化成為趨勢，投資者對于市場利率變動的敏感性進一步提高。一方面，投資者多元化的投資需求、理財需求要求金融機構(gòu)設(shè)計出更多適應(yīng)市場需求金融產(chǎn)品、理財產(chǎn)品，而市場基準(zhǔn)利率作為金融產(chǎn)品的定價基礎(chǔ)的功能更加凸顯，同時通過這些理財產(chǎn)品，能夠進一步來培養(yǎng)廣大投資者對于利率市場化的認(rèn)知，使得市場基準(zhǔn)利率的標(biāo)桿作用就更加重要；另一方面，在這個“你不理財，財不理你”時代，越來越多的投資者開始將理財需求付諸實踐，在選擇理財產(chǎn)品時，會越來越多地考慮理財產(chǎn)品收益率同市場基準(zhǔn)利率的關(guān)系，在為數(shù)眾多的理財品種找到適合自己的產(chǎn)品。市場基準(zhǔn)利率在投資者進行投資決策時儼然成為配置風(fēng)向標(biāo)，市場基準(zhǔn)利率收益率曲線的金融市場標(biāo)桿作用將更加突出。

隨著利率市場化的加快推進，存貸款基準(zhǔn)利率的作用逐漸弱化，市場迫切需要反映真實供求關(guān)系的國債收益率曲線作為定價基準(zhǔn)，健全完善國債收益率曲線成為必然。

期現(xiàn)結(jié)合 構(gòu)建市場化國債收益率曲線

目前，我國國債收益率曲線培育取得了積極進展，但仍存在一些制約因素，客觀上阻礙了國債收益率曲線進一步的完善。一方面，國債現(xiàn)貨期限更多集中于中長期，短期品種發(fā)行有限，一些關(guān)鍵品種的滾動發(fā)行機制仍不完善，這就導(dǎo)致很難擬合一條有效的國債收益率曲線；另一方面，當(dāng)前我國約70%的國債存在于商業(yè)銀行的可供出售和持有至到期賬戶，市場上能夠流通的國債數(shù)量較少，流動性的不足使得曲線的編制缺乏充分的信息來源。同時，我國國債市場尚具有一定程度的分割，各市場的參考收益率不盡相同，形成全市場公允的收益率曲線非朝夕之功。

健全國債收益率曲線，需要期限完整、品種完善的國債現(xiàn)貨予以配合，然而上述制約因素的存在，使得市場公允的國債收益率曲線的形成不能僅依靠國債現(xiàn)貨市場。海外市場經(jīng)驗表明，健全國債收益率曲線不僅要依托發(fā)達的國債一、二級市場，還需要期貨市場予以配合，通過完善的國債期貨產(chǎn)品體系充分發(fā)揮國債期貨價格發(fā)現(xiàn)功能和熨平利率波動的作用，期現(xiàn)結(jié)合，進而優(yōu)化國債收益率曲線形成機制，健全收益率曲線。

豐富產(chǎn)品線 推動完善國債收益率曲線

建立反映市場供求關(guān)系的國債收益率曲線是我國利率市場化的重要保障。中國金融期貨交易所于2013年9月上市5年期國債期貨，實踐表明，5年期國債期貨促進了國債現(xiàn)貨市場流動性，有助于完善國債收益率曲線。借鑒海外市場經(jīng)驗，中金所推出10年期國債期貨，其將在5年期國債期貨的基礎(chǔ)上，豐富國債期貨產(chǎn)品線，活躍國債現(xiàn)貨市場，促進債券市場互聯(lián)互通，推動完善國債收益率曲線。

首先，上市10年期國債期貨有助于提升國債現(xiàn)貨市場流動性和市場深度，提高收益率曲線的精確度。國債期貨市場通過帶動相應(yīng)期限現(xiàn)貨的流動性，為國債收益率曲線的編制提供了有力支持。我國5年期國債期貨的運行實踐表明，上市國債期貨，有助于增加國債期現(xiàn)貨之間的套利交易，提高現(xiàn)貨市場的流動性和定價效率，確保國債收益率曲線的精確度，進一步完善收益率曲線。以130015（2013年7月新發(fā)的7年期國債）為例，國債期貨上市后三個月，該國債日均成交22.06億元，較上市前增加6.59億元，增長42.59%。10年期國債期貨的上市將衍生出更多的交易需求，市場通過期現(xiàn)套利、跨期套利等多種套利方式提高期現(xiàn)貨市場流動性，夯實國債收益率曲線的編制基礎(chǔ)，從而進一步完善收益率曲線。

其次，上市10年期國債期貨有助于債券市場互聯(lián)互通，完善全市場國債收益率曲線。我國國債市場主要分為銀行間市場和交易所市場，國債在不同市場之間自由流通的成本較高，導(dǎo)致同種國債可能會在兩個市場中具有不同的價格，進而無法形成全市場公允的收益率曲線。國債期貨作為橫跨交易所市場和銀行間市場的衍生品，具有合約標(biāo)準(zhǔn)、集中交易、公開透明等特點，可以包容多種參與者類型和交易需求，有助于消除同一券種在兩個債券市場上的定價差異，促進國債在交易所和銀行間市場的雙向流動，促進全市場國債收益率曲線的完善。

第三，上市10年期國債期貨有助于提高國債收益率曲線上關(guān)鍵期限的精確度，鞏固國債收益率曲線的基準(zhǔn)地位。5年期國債期貨的推出填補了我國場內(nèi)利率衍生品的空白，為中期國債提供了重要的定價參考和利率風(fēng)險管理工具，其完善收益率曲線的積極作用已經(jīng)開始顯現(xiàn)。然而必須看到，僅有的5年期品種尚不能覆蓋收益率曲線短端和長端的關(guān)鍵期限，國債期貨產(chǎn)品線服務(wù)收益率曲線建設(shè)的功能尚未得到充分開發(fā)。從利率期限結(jié)構(gòu)的指示性和重要性來看，10年期國債利率目前是國內(nèi)外市場公認(rèn)的利率市場風(fēng)向標(biāo)，被海內(nèi)外市場參與者普遍接受為判斷一國利率走勢、經(jīng)濟走勢乃至宏觀調(diào)控政策的標(biāo)桿。無論是從一級市場發(fā)行量或是二級市場成交量來看，10年期國債現(xiàn)貨在整個國債現(xiàn)貨曲線上都是最重要的組成部分。推出10年期國債期貨，可為10年期國債收益率提供公允、高效的價格發(fā)現(xiàn)平臺，進一步提升長期國債現(xiàn)貨的流動性，為收益率曲線長端的編制提供有力支撐，進一步發(fā)揮國債期貨產(chǎn)品線服務(wù)國債收益率曲線建設(shè)的積極作用。